机构指出，2023年，政策调整及经济现实轮动影响投资者预期。拆解银行资产负债表显示，当前估值隐含的信用损失预期极度悲观，净资产稳定性强。拆解盈利模型显示，2024—2025年行业ROE有望阶段性见底。展望2024年，在银行业绩底与估值底共同作用，行业估值提升可期，银行股走势可能会随着信用预期边际改善而出现同步变化。

核心逻辑

1.业绩底部银行股仍可能表现良好，经济预期显著影响估值方向。1）银行盈利指标与市场表现不一定同步，2010年以来共有4轮银行股行情发生在业绩增速回落期。2）金融宽叠加宏观稳，有效扭转投资者预期。历史上4轮银行股背离基本面的行情，均在金融环境偏暖、宏观修复信号出现的背景下发生。3）行情上行期，业绩增速高的个股弹性更大。4轮行情中，涨幅靠前银行业绩增速普遍高于行业。4）2024年启示：有利银行股投资的宏观信号正在形成。2024年货币金融环境预计延续偏宽，财政发力有助稳投资，工业与出口亦有修复信号，银行业绩虽然在底部但已充分反映预期，有利银行股投资的宏观信号正在形成。

2.2024年基本面展望。息差下行，风险预期企稳，业绩增速见底。1）“盘活存量”背景下，社融信贷增速小幅下降。预计2024年末社融增速为9.1%左右，节奏上高点（9.5%以上）会出现在年中，其中贷款增量将达约23万亿元。2）息差下行趋势仍将延续。贷款重定价、存量按揭利率调整与化债因素影响资产端定价，存款付息率下降利好负债成本，我们预计2024年底息差降至1.50%—1.55%。3）风险进入周期尾部。长周期视角下修复至上一轮信用周期前水平，短期视角仍需关注地产部门出清进程，预计信用成本将由0.9%小幅下降至0.8%。4）2024年银行盈利增长有望逐季企稳。预计上市银行全年营收增速1%，归母净利润增速3%。

3.银行ROE接近底部。1）复盘：经济换挡，ROE收敛。宏观层面，上市银行ROE与名义GDP增速趋势保持一致，根据Wind及上市银行财务报告，过往10年ROE由20%+水平降至目前10%；微观层面，银行业ROE（10.4%）目前正逐步接近实体行业ROE水平（8.0%）。2）ROE可持续的分析框架：资本约束下，平衡扩表与盈利。从（归母净利润增速，风险加权资产增速）的二维坐标来看，最理想情况在于“盈利增速>ROE×留存收益率（RR）＞资产增速”；基于内生性增长模型，我们预计银行业可持续ROE水平7%—9%。3）展望：ROE有望逐步触底。预计2024年上市银行ROE或下降至9.5%左右；如果2024年经济增速稳定，则需要银行ROE下降的必要性下降，预计银行业ROE将在2024—2025年间见底。

利好个股

中泰证券指出，经济决定银行选股逻辑，经济弱与强的复苏对应不同的标的品种。一是优质城农商行的基本面确定性大，选择估值便宜的城农商行。持续推荐江苏银行、常熟银行、瑞丰银行。同时推荐渝农商行、沪农商行和齐鲁银行。二是经济弱复苏、化债受益，高股息率品钟，选择大型银行：农行、中行、邮储、工行、建行、交行等）。三是经济复苏预期强，选择银行中的核心资产：宁波银行、招商银行和平安银行。

信达证券认为，政策空间有望打开，稳复苏环境中寻找优质银行修复机会。当前息差或有收窄压力，LPR重定价以及新发放贷款收益率偏低等因素在估值中已有体现。三季度以来信贷投放节奏放缓，仍需期待实体经济需求全面恢复，建议重点关注普惠小微、涉农业务等的业绩释放点。我们认为，下阶段可重点关注：1）关注国企改革背景下，基本功扎实+低估值的全国性银行：邮储银行、农业银行、中信银行。2）长期高业绩景气/区域新亮点/小微复苏优质区域行，宁波银行、齐鲁银行、常熟银行，瑞丰银行。3）风险缓释可期有望带来估值修复、活跃资本市场下具备财富管理优势的招商银行等。

本文内容精选自以下研报：

中信证券《银行业2024年投资策略：预期修复，底部配置》

中泰证券《银行2024年投资策略（60页）：稳健中有生机——宏观到客群，客群到收入》

信达证券《稳中向好落实货币政策，银行资本补充获支持》

校对：杨立林